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谁将成为新药的炮灰?

2021-07-31 03:46

文 / BT财经V   编辑 / 庄梅

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       虽然经历了估值的波折,创新药物一直是近两年资本市场的宠儿。但是从国外的经验来看,几乎可以肯定的是,在国内创新药上市公司中,市值会瞬间变成炮灰样本。

  创新药物,从研发到上市,都是千军万马过独木桥。

  中国科学院上海药物研究所研究员沈在2017年的一次演讲中提到,创新药物通过临床一、二、三期的成功率分别为60%、40%和60%。经计算,能够通过临床试验的总成功率不到15%。

  在研发阶段,淘汰赛才刚刚开始,最终经济成本、监管审批仍将刷掉部分产品。真正从研发走向上市的创新药,几乎只有10%。

  在消费者方面,患者支付的药费不仅包括这10%成功上市的药品成本,还包括90%失败产品的试错成本,以及满足企业的盈利需求。一种创新药物能给药企带来的盈利窗口往往不到10年,甚至短到5-6年——简单来说,努力开发10年的产品只能在上市后5年内抓紧赚钱,因为创新药物在这个时间节点之后会失去专利保护,仿制药入场后会大降低药品的利润率。

  就目前而言,中国的创新药物研发仍处于起步阶段。百济神州(06160.HK)总裁吴晓滨博士在2021年初参加央视对话节目时说过这样一段话:创新药物几乎全部来自欧美药企,在过去的10年里,国内几乎没有创新药物出现。研究和开发创新药物的难度可见一斑。

  回归投资者视角:富贵险中求,即使是千军万马过独木桥的游戏,也吸引了投资者投入筹码。创新药物完全符合高风险偏好者的口味:虽然成功率不高,但一旦被押中,企业将获得超丰厚的利润,走上成长的高速通道。

  近两年来,特别是科技创新板吸引了大量亏损但掌握重要研发管线的企业上市后,创新药一度成为市场的宠儿。虽然股价波动,但整体波动仍然获得了较高的估值。创新药为什么这么吸引人?机构如何看待创新药的估值泡沫?第一批上市创新药企会倒下吗?

  扎堆上市:强力吸金的创新药企

  几乎每个月都有创新药中企IPO,成为当月的募集明星。例如,7月的康诺亚(02162.HK)和6月的黄医药(00013.HK)。

  首先讲一下最近的康诺亚。这个公司成立仅5年,由之前担任君实生物(688180.SH和01877.HK)总经理陈博和执行董事创办。此次IPO在港募集资金约30亿元,获得国际资本和医疗专业基金作为基石投资者的强劲认购,此外,此前的一级市场融资也吸引了高瓴、博裕、联想之星等明星资本的加持,上市当天上涨46%。

  2019年和2020年,公司总损失超过10亿元人民币,相应年份的R&D费用为6481万元和1.27亿元。CM310是公司研究过程最快的核心产品,用于治疗过敏性疾病,包括中重度特应性皮炎、中重度嗜酸性哮喘等。

  到2020年,康诺亚的研发费用将达到1.27亿元。相对于市值相近的康诺亚和腾盛博药(02137.HK),被称为港股研究社的媒体平台发现,2020年8.758亿元的研发费用将远远超过康诺亚。与黄医药相比,2020年亏损约7.5亿元,低于康诺亚8.19亿元,但研发费用超过10亿元,远远高于康诺亚1.27亿元。与黄医药相比,不难理解,为什么有市场观点称康诺亚研发费用薄弱。

  登陆二级市场后,康诺亚也给早期投资者带来了丰厚的回报。财经网报道称,从天使轮到C轮的联想之星获得了60倍的账面回报。

  联想之星从2010年开始投资医疗领域,已经10年了。对于近两年来创新药估值较高的企业,联想之星曾经告诉媒体,2020年上半年投资节奏放慢,这是因为当时优质项目稀缺,更多投资机构涌入赛道,提高了项目价格。然而,联想之星最近已经回调了出手的步伐。

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  6月底登陆香港股票的和黄医药是创新药企募集资金的另一个代表性样本,这家李嘉诚旗下,成立于2001年的公司已经在伦敦、纽约、香港三地上市募集资金,推进了在科学创业板上市的进程。除投资开发外,和黄医药还宣布2020年底投资建设上海张江创新药生产基地,成为和黄医药和其他创新药企差异化的竞争点之一。

  七月十六日,与黄医药创新药索凡替尼相继在中国上市,获得美国FDA接受新药上市申请后,又向欧洲药品管理局EMA提交上市许可申请并获得确认,当日股价应声上涨5%-这也是一种典型的创新药上市过程更新驱动股价交易的样本。

  监管收紧:向伪创新说不

  2023年上半年创新药企掀起融资热潮,特别是科创板亏损上市的个股已不少,排队上市的队伍也难免鱼龙混杂。

  7月2日,国家食品药品监督管理局审查中心公开征求《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》的意见,被业界解读为提高创新制药企业、打击伪创新的信号。据21世纪经济报道,依靠资本快速致富的License in(引进)模式制药企业的上市申请可能会越来越被否决。

  7月20日,以License in形式设立的海和药物被上海证券交易所科技创新委员会暂停审议,并被要求解释公司是否会改进产品的引进和独立研发能力。

  (特别注意,License in也称为许可引进,是产品引进的一种方式。其核心是产品引进方向产品授权方支付一定的首付款,并约定一定数额的里程碑费用(根据品种开发进度)和未来的销售佣金,从而在某些国家(地区)获得产品研发、生产和销售的商业权利。

  这家制药公司背后有很多大人物,甚至有院士。据21世纪经济报道,2018年3月018年3月合并诞生,中国科学院院士丁健担任合并后公司董事长。在接下来的短短一年里,公司宣布完成两轮融资,包括华盖、高淳、盈科、君联、中金等明星机构参与投资。

  什么是外表相当鲜艳的绊倒Licensein?当前,国内创新药物有三条技术路线:自主研发、投资并购和Lisencein。顾名思义,自主研发是公司科研团队自主研发,管道周期长,前期投入大,失败风险大,最考验企业的创新成就,恒瑞医药、百济神州就是这一模式的代表。

  投资并购和Lisencein模式将投资于其他创新制药公司(尤其是海外创新制药公司)的研发阶段,并在药物研发成功后获得新制药在中国的再研发、生产和销售,从而实现商业回报——显然创新色彩不如自主研发。

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  由此可见,以科技创新板为代表的二级市场更欢迎具有自主创新能力的创新制药公司。但不可否认的是,投资并购和Lisencein模式也是现阶段创新药物研发不可或缺的两条路线。具有再研发能力的这类企业依然受到资本的青睐,制药公司的技术路线也不是一成不变的。比如在美国上市多年后在香港第二次上市,以Lisencein模式起家的再鼎制药(NASDAQ:ZLAB0968.HK)近年来也在增加自主研发能力,Lisence in+自主研发两条腿走路努力进一步巩固公司行业的竞争力。

  第一个倒下的创新药企会是谁?

  创新药物研发失败的概率大于成功。大多数中国投资者没有经历过投资目标研发失败的事件。然而,在国外成熟的市场上,已经有了失败的案例,这是一个有经验的教训样本。

  BT财经给你带来的第一个案例是Catabasis制药(NASDAQ:CATB),直接把公司带到万劫不复深渊。自2011年以来,该公司一直围绕杜氏肌营养不良(DMD)进行研发,并推出药物Edasalonexent。

  2015年,公司股价一度上涨至170美元/股附近,但在2017年中期试验中,该药物表现出更高的风险,公司不得不大幅度裁员。股价也一路下跌,只剩下不到14美元/股。

  根据最新消息,2020年10月,三次临床实验宣布了该药物的彻底失败,而且由于该公司几乎把所有的赌注都押在了该药物上,导致目前股价只剩下2美元/股——从2017年到2021年,公司没有机会翻身。

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  对于这样的案例,投资者很难说是投资了创新药物公司还是创新药物。这种投资,如果没有专业知识和扎实的调查,无异于蒙着眼睛走独木桥。

  除小公司外,成熟的创新药大公司也面临着业绩的不确定性,雷声滚滚几乎是常态。例如,全球创新药物领导者阿斯利康(NASDAQ:AZN)曾在2013年通过并购将治疗严重高甘油三酯血症的创新药物Epanova纳入其指挥。经过近7年的不断研发和全球22个国家13000多万次实验研究,他后悔自己的失败。

  这次失败给阿斯利康带来了1亿美元的无形资产减值。对于不熟悉创新药物轨道的投资者来说,无异于雷霆万钧,但对于这个领域的资深投资者来说,这样的失败太正常了。

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  再比如困扰无数患者的阿兹海默病。虽然辉瑞、拜耳、礼来等全球创新制药公司在过去的几十年里已经全部攻坚,但进展仍然缓慢。高达6000亿美元已经作为铺路石沉淀在这条路上,世界顶尖科学家无法预测这条路最终是否会成功。

  所以参考国外的经验,几乎可以肯定的是,在国内创新药物上市公司中,市值会瞬间变成炮灰样本,但答案是无法预测这一天什么时候出现,哪个企业及其投资者会走到这样的境地。

  然而,尽管不确定因素围绕着创新药物,但仍有投资者发现了一定的趋势。比如辅助创新药业研发的CXO(医药外包)领域近期走势强劲,领先药明康德(603259.SH)更是跻身a股医药股市首位。这种趋势的背后是:既然创新药物的研发如火如荼,那么行业的辅助R&D外包、生产外包、销售外包必将迎来需求爆发,无需承担R&D失败的后果。此外,医药外包技术壁垒高,给行业更高的估值溢价。

  谈到这里,已经入场或准备入场的你,是否已经对创新药这条赛道有了更全面、更清晰的认识?在这样一条高风险、高收益的轨道上,投资者只有深入调查行业,全面掌握消息,才能做出更明智的投资决策。

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